2018年以来，受宏观经济压力及其贸易纠纷影响，铜价持续承压，但一直未出现大幅下挫，2019年三季度沪铜调整区间45640—48390元/吨，调整率自2018年以来持续下降。一方面，中央的逆周期调整一定程度对冲了经济的下行压力，铜的需求增长速度呈现缓慢回落的趋势，而供应端则在这几年进入低速增长期，所以铜恰好处于供需紧平衡。另一方面，当前铜价处于历史均衡位置，所以价格表现在进退维谷，调整率大幅下挫。但在供应持续紧张的环境下，倘若未来逆周期发力，国内需求出现边际好转，那么铜价也有希望迎来阶段性反弹。
供应持续紧张，TC显著下降
前几年铜价的下行导致铜矿投资明显放慢，资本开支自2013年开始日趋下降，铜矿的投资周期较长，从资本开支到产能释放普遍需要4至5年的时间，所以从2018年开始，新增铜矿项目明显降低，2019年下半年绝对增量较大的只有第一量子的Cobre Panama与嘉能可的Katanga。
并且考虑到大型铜矿品位下降及其Grasberg产量仍然处于恢复期，预期2019—2020年铜矿供应更加紧张。
首先，全球的铜矿山开发已经到了中后期阶段，智利和秘鲁的铜矿平均品位日趋下降。当前矿石品位下降已经直接影响了铜矿的产出。必和必拓年报显示，Escondida铜矿平均品位由0.99%下降至0.87%，导致2019年上半年Escondida铜矿产量同比下降了11.3%，除此之外，智利国营的半年报也显示矿石品位下降对产量造成了不利影响。
再者，全球第二大铜矿项目Grasberg正从露天开采过渡到地下开采，2019—2020年为转型初期，产量大幅回落，自由港财报数据显示，2019年上半年产量同比下降了59%。
近年，国内铜冶炼厂项目集中投建，导致铜精矿TC/RC承压回落，上半年现货TC还有90美元/吨上方的价格，但当前仅报53—56美元/吨，部分非CSPT中小型冶炼厂的价格更实惠惠。Antofagasta与江铜、铜陵签订了2020年上半年TC长单，价格为65美元/吨上下，相较2019年的80.8美元/吨的长单显著下降。并且2020年铜矿供应依旧紧张，预期年底签订的2020年全年长单会较2019年出现显著下降，而冶炼厂主要以长单为主，所以预期TC下降对冶炼厂的压力会在2020年显现。另外，硫酸价格也在持续下降。之前已有部分炼厂增加检修时间来应对利润下降，未来仍有有减产的可能。
需求或阶段性趋稳
当前国内经济仍有不小压力，但中央的逆周期调整一定程度对冲了宏观经济的压力。贸易纠纷未来则依旧反重复复，但对需求预期的不良影响会持续削弱。
具体到需求端需求来看，上半年电网投资表现一般，但7月明显好转，累计同比增长速度从6月的19.3%上升至7月的13.9%。2019年国家电网年度计划投资额为5126亿元，截至7月完成2021亿元，仅占总计划额的40%左右，后半年潜力较大。且中央积极推动老旧小区的改造建设，而老旧小区的存量规模巨大，因此对线缆升级换代的需求较大。所以，后半年电力发力潜力较大，预期四季度的电网投资规模有希望增加。
8月，房地产开发投资累计同比较前值的10.6%下降至10.5%，地产投资增长速度连续4个月回落。但房屋竣工面积增长速度从7月-11.3%上升至-10%，下降幅度收窄。并且两年交房期集中到来，竣工面积增长速度下降幅度有希望继续收窄。8月空调单月销售量1027.4万台，同比增长3.5%，其中内销出货量729.1万台，同比增长0.6%，在历经了连续三个月同比负增长之后，空调内销在提货政策的提振下有所趋稳，2018年9—12月出货基数较低，所以本年度9—12月内销有希望延续8月平稳增长态势。1—8月，中国汽车产销分别完成1593.9万辆和1610.4万辆，生产与销售量同比分别下降12.1%和11%，下降幅度比1—7月分别收窄1.4和0.4个百分点，行业产销整体大幅下挫的情况有所改善。
9月之后，下游铜材企业的开工率会逐步上扬，铜的库存也将逐步进入季节性去库。
精铜取代废铜消费
2019年9月23日，固废中心公开了2019年第12批固废进口批文，本次批文是7月1日废六类实行限制类进口制度以后公开的第四批涉及废铜的批文，批文量较前三批继续大幅锐减。截至当前，前四批批文累计发放废铜总实物量为484217吨，根据80%的品位估算，约合金属量387373吨。2018年下半年，中国共进口废铜136.8万实物吨，约72.3万金属吨，其中进口六类废铜82.3万实物吨，约60.5万金属吨。当前的批文量较上年下半年实际总进口量还少33万金属吨，较上年下半年六类废铜进口量少22万金属吨。进口废铜收紧预期堆叠铜价低位，精废价格差距明显收窄，当前使用废铜已不再拥有经济优势，所以部分废铜消费会由精铜所取代。
综上，铜当前处于供需紧平衡状态，价格进退维谷，所以调整率下降，继续做空调整率的性价比已经不高，建议中长期可以考虑做多调整率，甚至可以在低价格位时尝试单边做多。(作者单位：南华期货)
（文章来源：期货日报）
